Los inversores que buscan valor tratan de seleccionar acciones que coticen a precios injustificadamente bajos y vayan a tener un buen rendimiento futuro: pescan abajo, a diferencia de otros que buscan acciones que rompen resistencias y, podríamos decir, pescan arriba. Por otro lado, hablando del tiempo, si nuestro horizonte de inversión fuese un plazo corto, es decir, si fuésemos traders, el análisis técnico tendría importancia en la selección de valores y en el momento de compra. Como nuestro horizonte de inversión es un plazo muy largo, de décadas, es decir, como somos inversores, el análisis técnico tiene poca importancia si lo comparamos con el análisis fundamental. Una importancia casi despreciable. El análisis fundamental precisa de conocimientos de contabilidad y balances, y en ello estamos, tratando de aprender de otros autores, fijándonos mucho, como el búho que no entendía nada pero prestaba mucha atención. Al final esperamos llegar a entender, siquiera sólo por el desafío intelectual que supone.
Hoy vamos a considerar el método que emplea un autor de Seeking Alpha, Factoids, para elegir las acciones mejor valoradas en cada momento. Él considera que este método tiene siete tareas que un inversor necesita realizar con exactitud y habilidad:
Hoy vamos a considerar el método que emplea un autor de Seeking Alpha, Factoids, para elegir las acciones mejor valoradas en cada momento. Él considera que este método tiene siete tareas que un inversor necesita realizar con exactitud y habilidad:
- Evaluar cuantitativamente la seguridad del dividendo (lo que llama RRR o Required Rate of Return).
- Realizar una proyección numérica del crecimiento del dividendo (o CAGR, Compounded Annual Growth Rate) para esa acción.
- Evaluar cuál es el crecimiento y la seguridad del dividendo que están ya recogidos en el precio de la acción.
- Comparar estas valoraciones entre diferentes acciones dentro del mismo sector.
- Tomar todos estos juicios sobre valoración individual y hacer una buena cartera.
- Manejar el componente psicológico o emocional de la inversión mientras se toman las decisiones.
- Tomar las decisiones de inversión teniendo en cuenta la eficiencia impositiva.
La estrategia parece bien planteada, pero Factoids es, en muchos momentos, innecesariamente oscuro. Al primer punto, evaluar cuantitativamente la seguridad del dividendo (RRR, Required Rate of Return), le dedica todo un artículo titulado "Assessing Risk In Equities In The Consumer Staple Sector". Para aclarar las cosas, el RRR es el porcentaje anual mínimo de beneficios que exige un inversor a un proyecto para tomar la decisión de colocar en él su dinero. Para tomar esa decisión entre todas las opciones disponibles, el inversor tendrá en cuenta la tasa de retorno libre de riesgo, la inflación y la liquidez.
El concepto sobre el que descansa el artículo referido es la exactitud de la previsión histórica del beneficio por acción, que compara la previsión de beneficio por acción al comienzo del año con el beneficio por acción real al final de año. Hay sectores donde los cambios o las revisiones en el beneficio por acción son importantes y explican buena parte del retorno anual. Otros sectores, en cambio, presentan revisiones de pequeña magnitud que, por tanto, tienen poco impacto sobre el retorno anual. El sector de consumo básico es un sector de pequeñas revisiones.
El concepto sobre el que descansa el artículo referido es la exactitud de la previsión histórica del beneficio por acción, que compara la previsión de beneficio por acción al comienzo del año con el beneficio por acción real al final de año. Hay sectores donde los cambios o las revisiones en el beneficio por acción son importantes y explican buena parte del retorno anual. Otros sectores, en cambio, presentan revisiones de pequeña magnitud que, por tanto, tienen poco impacto sobre el retorno anual. El sector de consumo básico es un sector de pequeñas revisiones.
Basándose en la exactitud -o ausencia de sorpresas desagradables en la previsión histórica del beneficio por acción, Factoids otorga una puntuación que va de 1 (la mejor) a 5 (la peor). En otro de sus artículos, referido a los Master Limited Partnerships, el propio autor reconoce que éste es un sistema de puntuación informal en el que, para tener un 1, ha de darse el caso de que los cambios entre la previsión y el dato real sean inferiores al 10 % durante varios años, y si son mayores del 10 % debe tratarse de revisiones al alza. Una puntuación de 5 tendrá cuatro o más cambios superiores al 10 %. Desconozco si estas condiciones de puntuación se corresponden con los datos que aparecen en la tabla que figura a continuación, copiada de su artículo.
Con esta historia de cinco años de exactitud del beneficio por acción, va a obtener el RRR, aunque sólo cuando no dispone de la calificación crediticia (!). Si dispone de ésta, entonces las compañías con AA y un CAGR promedio precisarán un RRR del 8.5 %; las compañías con grado A y CAGR promedio precisarán un RRR de 9.5 %; BBB+ un 10 %; BBB- 10.5 %; calificaciones inferiores precisarán un 11 %. Un CAGR mayor de 8 % es suficiente para elevar el RRR, porque el riesgo de invertir en esta acción es mayor, ya que las expectativas ya recogidas en el precio están por encima de la media. De igual forma, un payout alto también justificaría un ajuste.
La forma más sencilla de evaluar el riesgo es por medio de la calificación crediticia, y ésta es la forma en la que Factoids tiene más confianza. La mayoría de los inversores minoristas no toman en consideración este valor cuando toman una decisión, debido a que creen que las calificaciones de los bonos emitidos por las compañías son sólo para los bonos. Sin embargo, en diferentes sectores (MLP, REITs, BDC) existe una correlación buena entre la calificación crediticia de una empresa y la exactitud de la previsión histórica del beneficio por acción. Es en estos sectores en los que Factoids, a partir de los datos fundamentales, puede realizar una evaluación muy buena del riesgo. La mayoría de nosotros no tenemos la habilidad de extraer RRR de los datos fundamentales.
Factoids quiere realizar una evaluación de la RRR específica del dividendo de la compañía. Hay sólo un caso en el que la calificación del bono no hace esto, y es cuando el payout sugiere que el dividendo está en peligro. Por tanto, en casos extremos de payout éste es un valor que puede modificar significativamente su evaluación del riesgo.
Cuando las acciones están correctamente valoradas se cumple que la rentabilidad por dividendo más el crecimiento proyectado del dividendo (CAGR) es igual a RRR.
Si el RRR disminuye un 0.5 % (50 puntos básicos o de 10 a 9.5), se aumenta la rentabilidad por los mismos 50 puntos básicos (o aumenta la proyección de CAGR en 50 puntos básicos o la combinación de los dos aumenta en 50 puntos básicos). Factoids pone el ejemplo de una acción correctamente valorada en 100 $ antes de una fusión y que tuviese una rentabilidad de 2.6 % (dividendos anuales de 2.6 $) y una proyección de CAGR de 6.4 %. La suma de rentabilidad y CAGR sería la del promedio del sector, 9 %. El RRR de esta acción correctamente valorada sería de 9 %. Pongamos que la acción aumentase su deuda para poder realizar la fusión; que comprase algo que hiciera que su proyección de beneficio por acción fuese menos fiable; y que la proyección de CAGR no cambiase. La calificación crediticia caería un poco, el rango en las proyecciones anuales de beneficio por acción aumentaría, y ajustaríamos el RRR a 9.5 %. Para que la acción estuviese correctamente valorada, la rentabilidad necesitaría aumentar a 3.1 % (2.6 + 0.5). Eso haría que la valoración correcta fuese de 83.87 $ (2.60*100/3.1=83.87). Así que en este caso un pequeño cambio del 0.5 % en el RRR produciría un cambio del 16.13 % en la valoración. Pequeños cambios en el RRR o CAGR producen grandes cambios en la valoración.
Un cambio de 50 puntos básicos en el RRR supondría un cambio de 250 puntos básicos en la relación PE para calcular un CAGR recogido en el precio. LA relación PE media del sector es 19, por lo que una acción con un precio de 100 $ tendría un beneficio por acción de 5.26 $ (100/19). Si la relación PE baja a 16.5 debido al cambio en el RRR, el precio debería cambiar a 86.79 $ (16.5*5.26), muy parecido al precio de 83.87 $ visto antes. ¿Por qué un ajuste ampliado de 5 veces cuando se utiliza ese modelo PE CAGR? La respuesta es que hay que hacerlo así para que los números funcionen. Explicado de otra forma, es posible que exista una buena explicación numérica pero el autor reconoce que ha llegado a esa relación de ajuste a través de pruebas de ensayo y error.
Las compañías con revisiones positivas de beneficios tienen un rendimiento mayor que aquéllas que tienen revisiones negativas. ¿No sería estupendo saber con antelación qué compañías van a realizar revisiones negativas de sus beneficios por acción antes de que esas revisiones se realicen? Pues el RRR hace exactamente eso. Revisando las revisiones de los beneficios por acción de los años 2011, 2012, 2013 y 2014 Factoids encuentra que hay una ventaja en el rendimiento de 300 puntos básicos entre las compañías que realizaron revisiones al alza y las que realizaron revisiones a la baja de sus beneficios por acción. El objetivo, por tanto, es tener acciones con bajo RRR.
Factoids termina su artículo sugiriendo tres acciones del sector consumo básico: The Hershey Company (HSY), Kimberly-Clark Corporation (KMB) y The J.M. Smucker Company (SJM).
"Todas ellas tienen una calificación crediticia A" (Aquí Factoids se equivoca, pues SJM tiene una calificación BBB).
Dos de ellas tienen un RRR menor que la mediana de 10 que muestra el sector. La única excepción es HSY, que tiene un CAGR mayor de 8 %, suficiente para elevar el RRR.
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| Tabla confeccionada con los valores del artículo de Factoids en Seeking Alpha |
Con esta historia de cinco años de exactitud del beneficio por acción, va a obtener el RRR, aunque sólo cuando no dispone de la calificación crediticia (!). Si dispone de ésta, entonces las compañías con AA y un CAGR promedio precisarán un RRR del 8.5 %; las compañías con grado A y CAGR promedio precisarán un RRR de 9.5 %; BBB+ un 10 %; BBB- 10.5 %; calificaciones inferiores precisarán un 11 %. Un CAGR mayor de 8 % es suficiente para elevar el RRR, porque el riesgo de invertir en esta acción es mayor, ya que las expectativas ya recogidas en el precio están por encima de la media. De igual forma, un payout alto también justificaría un ajuste.
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| Tabla confeccionada con los valores del artículo de Factoids en Seeking Alpha |
La forma más sencilla de evaluar el riesgo es por medio de la calificación crediticia, y ésta es la forma en la que Factoids tiene más confianza. La mayoría de los inversores minoristas no toman en consideración este valor cuando toman una decisión, debido a que creen que las calificaciones de los bonos emitidos por las compañías son sólo para los bonos. Sin embargo, en diferentes sectores (MLP, REITs, BDC) existe una correlación buena entre la calificación crediticia de una empresa y la exactitud de la previsión histórica del beneficio por acción. Es en estos sectores en los que Factoids, a partir de los datos fundamentales, puede realizar una evaluación muy buena del riesgo. La mayoría de nosotros no tenemos la habilidad de extraer RRR de los datos fundamentales.
Factoids quiere realizar una evaluación de la RRR específica del dividendo de la compañía. Hay sólo un caso en el que la calificación del bono no hace esto, y es cuando el payout sugiere que el dividendo está en peligro. Por tanto, en casos extremos de payout éste es un valor que puede modificar significativamente su evaluación del riesgo.
Cuando las acciones están correctamente valoradas se cumple que la rentabilidad por dividendo más el crecimiento proyectado del dividendo (CAGR) es igual a RRR.
Si el RRR disminuye un 0.5 % (50 puntos básicos o de 10 a 9.5), se aumenta la rentabilidad por los mismos 50 puntos básicos (o aumenta la proyección de CAGR en 50 puntos básicos o la combinación de los dos aumenta en 50 puntos básicos). Factoids pone el ejemplo de una acción correctamente valorada en 100 $ antes de una fusión y que tuviese una rentabilidad de 2.6 % (dividendos anuales de 2.6 $) y una proyección de CAGR de 6.4 %. La suma de rentabilidad y CAGR sería la del promedio del sector, 9 %. El RRR de esta acción correctamente valorada sería de 9 %. Pongamos que la acción aumentase su deuda para poder realizar la fusión; que comprase algo que hiciera que su proyección de beneficio por acción fuese menos fiable; y que la proyección de CAGR no cambiase. La calificación crediticia caería un poco, el rango en las proyecciones anuales de beneficio por acción aumentaría, y ajustaríamos el RRR a 9.5 %. Para que la acción estuviese correctamente valorada, la rentabilidad necesitaría aumentar a 3.1 % (2.6 + 0.5). Eso haría que la valoración correcta fuese de 83.87 $ (2.60*100/3.1=83.87). Así que en este caso un pequeño cambio del 0.5 % en el RRR produciría un cambio del 16.13 % en la valoración. Pequeños cambios en el RRR o CAGR producen grandes cambios en la valoración.
Un cambio de 50 puntos básicos en el RRR supondría un cambio de 250 puntos básicos en la relación PE para calcular un CAGR recogido en el precio. LA relación PE media del sector es 19, por lo que una acción con un precio de 100 $ tendría un beneficio por acción de 5.26 $ (100/19). Si la relación PE baja a 16.5 debido al cambio en el RRR, el precio debería cambiar a 86.79 $ (16.5*5.26), muy parecido al precio de 83.87 $ visto antes. ¿Por qué un ajuste ampliado de 5 veces cuando se utiliza ese modelo PE CAGR? La respuesta es que hay que hacerlo así para que los números funcionen. Explicado de otra forma, es posible que exista una buena explicación numérica pero el autor reconoce que ha llegado a esa relación de ajuste a través de pruebas de ensayo y error.
Las compañías con revisiones positivas de beneficios tienen un rendimiento mayor que aquéllas que tienen revisiones negativas. ¿No sería estupendo saber con antelación qué compañías van a realizar revisiones negativas de sus beneficios por acción antes de que esas revisiones se realicen? Pues el RRR hace exactamente eso. Revisando las revisiones de los beneficios por acción de los años 2011, 2012, 2013 y 2014 Factoids encuentra que hay una ventaja en el rendimiento de 300 puntos básicos entre las compañías que realizaron revisiones al alza y las que realizaron revisiones a la baja de sus beneficios por acción. El objetivo, por tanto, es tener acciones con bajo RRR.
Factoids termina su artículo sugiriendo tres acciones del sector consumo básico: The Hershey Company (HSY), Kimberly-Clark Corporation (KMB) y The J.M. Smucker Company (SJM).
"Todas ellas tienen una calificación crediticia A" (Aquí Factoids se equivoca, pues SJM tiene una calificación BBB).
Dos de ellas tienen un RRR menor que la mediana de 10 que muestra el sector. La única excepción es HSY, que tiene un CAGR mayor de 8 %, suficiente para elevar el RRR.
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