Esta entrada tiene como objetivo hacer un análisis de Duke Energy para decidir si puede ser interesante su compra, dado que la compañía está cotizando en la actualidad a 73,54 $, por debajo de su precio justo de 75,18 $.
¿Por qué se regulan las compañías de servicios públicos?
Las compañías eléctricas y de gas natural están reguladas en Estados Unidos por agencias locales, estatales y nacionales que establecen los precios que facturan, los términos del servicio a los consumidores, sus presupuestos y planes de construcción, así como sus programas de eficiencia energética y otros servicios. Esta regulación gubernamental está justificada por dos principios:
- Puesto que son compañías que proporcionan servicios esenciales para el bienestar de la sociedad, se trata de una industria afectada por el interés público. Las compañías eléctricas deben ofrecer servicio a cualquier persona que lo solicite y pueda pagarlo a los precios aprobados por el regulador. En este sentido, el servicio es universal. Pero, a diferencia del servicio de bomberos o de policía, que son proporcionados por el gobierno sin un cargo directo a los usuarios, las compañías eléctricas operan como empresas autónomas, con regulaciones que dictan los términos de servicio y los precios.
- Las características tecnológicas y económicas de la industria permitirían que un único proveedor fuese capaz de satisfacer la demanda global a un coste menor que cualquier combinación de empresas más pequeñas. La competencia no podría darse en estas circunstancias y, finalmente, sólo sobreviviría una empresa (monopolio natural), que tendría el poder de fijar unos precios más altos que los que se justificarían por su coste económico. La regulación sustituye a la competencia como determinante de los precios.
En ocasiones se dice que la regulación constituye un acuerdo entre una compañía de servicio público y el gobierno: la compañía acepta una obligación de servir a cambio de la promesa del gobierno de establecer una tarifa que compense plenamente los costes en los que incurre para satisfacer esa obligación. Este acuerdo se denomina pacto regulatorio ("regulatory compact"). Realmente no existe un acuerdo entre una empresa de servicio público y el gobierno. La regulación es un ejercicio de control energético del estado sobre una industria afectada por el interés público. Su necesidad surge principalmente de las características de monopolio de la industria, y su objetivo general es asegurar la provisión de un servicio seguro, adecuado y fiable a precios que sean suficientes, pero no más que suficientes, para compensar a la empresa regulada por los costes (incluyendo los retornos sobre la inversión) en los que incurre para satisfacer su obligación de servicio.
Toda regulación es una regulación incentivada, pues aunque crea limitaciones a lo que la empresa puede hacer, también incentiva a la empresa a actuar para conseguir el mayor beneficio posible para sus accionistas y su dirección, mientras cumpla con los requisitos de los reguladores.
Las compañías de servicios públicos no siempre han estado reguladas sino que, inicialmente, estas compañías podían hacer negocio al precio que deseasen repercutir a sus clientes. Las ciudades impusieron con el tiempo condiciones de franquicia, cargando tasas y estableciendo reglas para permitir que las compañías instalasen sus cables y tuberías por encima y por debajo de las calles. Alrededor de 1900 surgieron las primeras regulaciones estatales que seguían el principio de "coste del servicio". En 1980, los precios de la electricidad comenzaron a subir rápidamente, al entrar en servicio nuevas plantas de energía. Las grandes industrias comenzaron a demandar el derecho a ser compradores mayoristas de electricidad, lo que condujo una década después a un período de reestructuración, durante el cual algunos estados separaron la función de generación de la distribución de electricidad, sobre la base de que sólo los cables (el sistema fijo de distribución) constituían un monopolio natural, mientras que la generación de la energía no lo era. En algunos casos se permitió a grandes empresas negociar directamente con los suministradores que competían con los servicios proporcionados por la empresa eléctrica a precios regulados. En otros estados, las compañías de servicios públicos fueron forzadas a vender sus plantas de energía, dejando a la libre competencia la producción de energía. En ambos casos, las empresas de servicios públicos retuvieron el monopolio natural regulado de la distribución. En la siguiente imagen, correspondiente a septiembre de 2010, aparecen los estados con electricidad reestructurada (el sistema de monopolio del servicio eléctrico ha sido sustituido por vendedores en régimen de competencia), no reestructurada y con la reestructuración suspendida. |
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¿Cómo ganan dinero las compañías eléctricas?
Las compañías de servicios públicos ganan dinero de una forma diferente de las compañías tradicionales. Los precios de la electricidad no se establecen por un sistema de libre mercado, sino que son fijados en cada estado de los Estados Unidos por una comisión de servicios públicos o equivalente. Estas comisiones determinan, de acuerdo con un sistema de regulación de la tasa de retorno, el precio de la electricidad que venden las compañías eléctricas. Los precios regulados de la electricidad se consideran justos y razonables porque dan a las compañías la oportunidad de recuperar los costes en los que han incurrido para proporcionar el servicio eléctrico y protegen a los consumidores frente al riesgo de pagar precios que llevarían a las compañías a obtener beneficios monopolísticos.
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La regulación de la tasa de retorno combina los costes de la compañía y la tasa de retorno permitida para calcular los ingresos requeridos, que representan la cantidad de dinero que una empresa eléctrica debe ingresar para cubrir sus costes y tener un beneficio razonable. La fórmula básica para calcular los ingresos requeridos es la siguiente:
R = B * r + E + d + T
donde
R son los ingresos requeridos;
B es la tarifa base, que es la cantidad de capital o activos que la empresa dedica a proporcionar los servicios regulados;
r es la tasa de retorno permitida, que es el coste ponderado del capital necesario para financiar la tarifa base;
E son los gastos de explotación;
d es el gasto de depreciación anual; y
T son todos los impuestos no contabilizados como gastos de explotación y no cargados directamente a los clientes.
Las ventajas de utilizar una regulación de la tasa de retorno son las siguientes:
- Los precios se pueden ajustar a las circunstancias cambiantes de la compañía.
- Limita la discrecionalidad del regulador para fijar los precios. Esto da tranquilidad al inversor, disminuye el riesgo y reduce el coste de capital.
- Los beneficios de la compañía son aceptables para los inversores, siempre que el regulador no infraestime el coste de capital.
- Los clientes pueden ver que el regulador limita los beneficios de la compañía a su coste de capital.
Las desventajas de esta regulación tienen que ver con el hecho de que no motiva a las empresas a operar de forma eficiente por dos motivos:
- Al tener establecida una tasa de retorno, las empresas pueden realizar inversiones innecesarias para aumentar su tarifa base y sus beneficios (efecto Averch-Johnson).
- Existen pocos incentivos para mantener los gastos controlados, pues son costes que se repercuten a los consumidores.
Las comisiones estatales son autónomas para fijar la tasa de retorno, de manera que la tasa de retorno permitida es distinto para cada empresa.
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En los últimos años, coincidiendo con la reducción del coste de capital, el ROE permitido ha seguido una tendencia decreciente.
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A pesar de que las compañías eléctricas son consideradas generalmente como inversiones de bajo riesgo, éste no es nulo. La tasa de retorno que una comisión de servicios públicos permite a una compañía eléctrica no es una garantía. Hay muchos factores en juego para que las compañías eléctricas transformen un retorno permitido en beneficios reales, pero esto se está haciendo largo y justificaría otra entrada.
La empresa
El perfil de Yahoo dice que Duke Energy Corporation, junto con sus filiales, opera como una compañía energética en Estados Unidos y Latinoamérica a través de tres segmentos:
- Servicios Públicos Regulados
- Energía Internacional
- Cartera Comercial
El segmento de Servicios Públicos Regulados genera, transmite, distribuye y vende electricidad en las Carolinas, Florida, Ohio, Kentucky e Indiana; y transporta y vende gas natural en el suroeste de Ohio y el norte de Kentucky. Este segmento posee alrededor de 50.000 megavatios de capacidad de generación; y utiliza carbón, agua, gas natural, petróleo y combustible nuclear para generar electricidad. Tiene casi 7,5 millones de clientes en 6 estados del Sureste y Medio Oeste de Estados Unidos con un área de servicio de aproximadamente 250.000 kilómetros cuadrados; y aproximadamente 525.000 clientes de gas natural en el suroeste de Ohio y el norte de Kentucky. Este segmento también vende electricidad al por mayor a municipios, cooperativas y otras entidades.
El segmento de Cartera Comercial adquiere, construye, desarrolla y opera proyectos de generación de energías renovables eólica y solar y proyectos de transmisión de energía. Su cartera incluye energía renovable no regulada, transmisión eléctrica, infraestructura para gas natural y almacenamiento de energía. Este segmento tiene 22 campos de energía eólica y 38 campos de energía solar comercial con una capacidad de 2.400 megavatios en 11 estados.
Si atendemos a la fuente de generación de energía, llaman la atención dos hechos. El primero es que, a pesar de su descenso en el último año, el carbón sigue representando el mayor porcentaje con cerca de un 30 %. El segundo hecho que llama la atención es el aumento en el uso de petróleo y gas como fuente de energía. Dejando de lado estos dos cambios, la energía nuclear no ha cambiado mucho, así como tampoco ha cambiado mucho la irrelevancia en el uso de energías renovables.
La compañía se denominó antes Duke Energy Holding Corp. y cambió su nombre a Duke Energy Corporation en abril de 2005, fecha en la que se incorporó. Tiene su sede en Charlotte, Carolina del Norte.
La cuenta de pérdidas y ganancias de la empresa
En los últimos cinco años, los ingresos de Duke Energy han crecido a un ritmo anual del 12,72 %. El beneficio de explotación ha crecido a un ritmo del 17,91 % anual en los últimos cinco años, debido a una mejora del margen de explotación de un 4,6 % anual en el mismo período de tiempo (desde el 19,11 % de 2011 hasta el 22,88 % de 2015). Por su parte, el beneficio neto ha crecido a un 13,35 % anual en los últimos cinco años, con una mejora del margen neto de un 0,55 % anual.
La división entre el beneficio neto y el número de acciones da lugar al beneficio por acción. Con un beneficio neto que ha crecido un 13,35 % anual en los últimos cinco años y un número de acciones que lo ha hecho a un 11,81 % anual en el mismo período de tiempo, el resultado es un crecimiento del beneficio por acción de un 1,34 % anual entre 2011 y 2015. El payout es de un 80 % en 2015.
Un 2 % de crecimiento de los beneficios en 2016 y un 0 % en 2017 son las previsiones de los analistas. Ahora bien, ¿cuánto de fiables son las previsiones? En el caso de Duke Energy poco, pues los beneficios anunciados por la empresa decepcionaron un 20 % de las previsiones realizadas con un año de antelación y un 33 % de las realizadas con dos años de antelación.
La prueba del euro
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista.
Como vemos en la imagen anterior, la diferencia entre ROIC y WACC es reducida. Duke Energy paga el dinero con el que se financia a un tipo de interés del 3,44 % y obtiene una rentabilidad sobre el capital invertido de un 4,46 %.
La retribución al accionista
Nuestra estrategia de inversión se basa en comprar acciones que no sólo abonan dividendos, sino que los aumentan cada año. En estos momentos la rentabilidad que ofrece Duke Energy es de un 4,6 %, pero lleva aumentando sus dividendos de forma ininterrumpida en los últimos 12 años al ritmo que se espera de una empresa de servicios públicos: un 4,34 % anual en los últimos diez años.
El dividendo de Duke Energy ha sido en los últimos cinco años siempre inferior al flujo de caja libre.
Deuda y calificación crediticia
Duke Energy tiene una relación entre la deuda y los fondos propios de 1,1, algo superior a la relación del sector (0,8).
Las agencias de calificación crediticia consideran que la deuda senior emitida por la empresa tiene categoría de inversión. Standard & Poors otorga una calificación A-, mientras Moody's la califica como Baa1 y Fitch como BBB+.
Valoración
Cuando vemos el gráfico de FastGraphs incluyendo el precio, tenemos una idea de la valoración de la compañía. En estos momentos el precio de Duke Energy, tras su descenso desde el precio que cotizó en el verano, está cerca de su precio justo. La acción cotiza a un PER próximos beneficios de 16 (FastGraphs), PER actual de 18,7 (Morningstar, por debajo de su media de cinco años situada en 20,2).
No obstante, una compra a estos niveles obtendría una revalorización de un 7,17 % anual hasta 2019 si mantuviese la relación PE 15,8 habitual en la serie histórica. Una rentabilidad que señala que Duke Energy ofrece un buen dividendo y poca apreciación del capital, lo cual no sorprende a nadie.
Morningstar le otorga una calificación de cuatro estrellas, lo que significa que cotiza por debajo de su precio justo.
Conclusión
Duke Energy es una de las empresas más importantes en el sector servicios públicos en Estados Unidos, sólo por detrás de NextEra Energy en cuanto a capitalización de mercado. Tiene un historial de 12 años de incremento consecutivo del dividendo y una rentabilidad de 4,6 %. Aunque la deuda no es alta para el sector, el flujo de caja libre y su relación con los dividendos hace que nos preguntemos cuál es el futuro del dividendo. Decía Aristóteles que el que se hace una pregunta o se admira reconoce su ignorancia. Nosotros reconocemos la nuestra y agradeceríamos otras perspectivas.
Nota: No soy un profesional de las finanzas y todo lo que está expresado aquí son las opiniones de un diletante basadas en las cifras de la empresa. En ningún caso se deben tomar como una recomendación de compra, venta o mantenimiento del valor. Antes de invertir tu dinero, investiga por ti mismo o ponte en manos de profesionales.
Deuda y calificación crediticia
Duke Energy tiene una relación entre la deuda y los fondos propios de 1,1, algo superior a la relación del sector (0,8).
Las agencias de calificación crediticia consideran que la deuda senior emitida por la empresa tiene categoría de inversión. Standard & Poors otorga una calificación A-, mientras Moody's la califica como Baa1 y Fitch como BBB+.
Valoración
Cuando vemos el gráfico de FastGraphs incluyendo el precio, tenemos una idea de la valoración de la compañía. En estos momentos el precio de Duke Energy, tras su descenso desde el precio que cotizó en el verano, está cerca de su precio justo. La acción cotiza a un PER próximos beneficios de 16 (FastGraphs), PER actual de 18,7 (Morningstar, por debajo de su media de cinco años situada en 20,2).
No obstante, una compra a estos niveles obtendría una revalorización de un 7,17 % anual hasta 2019 si mantuviese la relación PE 15,8 habitual en la serie histórica. Una rentabilidad que señala que Duke Energy ofrece un buen dividendo y poca apreciación del capital, lo cual no sorprende a nadie.
Morningstar le otorga una calificación de cuatro estrellas, lo que significa que cotiza por debajo de su precio justo.
En la escala de David Van Knapp Nike obtiene una puntuación de 3,25, por lo que diríamos que se encuentra ligeramente infravalorada.
Conclusión
Duke Energy es una de las empresas más importantes en el sector servicios públicos en Estados Unidos, sólo por detrás de NextEra Energy en cuanto a capitalización de mercado. Tiene un historial de 12 años de incremento consecutivo del dividendo y una rentabilidad de 4,6 %. Aunque la deuda no es alta para el sector, el flujo de caja libre y su relación con los dividendos hace que nos preguntemos cuál es el futuro del dividendo. Decía Aristóteles que el que se hace una pregunta o se admira reconoce su ignorancia. Nosotros reconocemos la nuestra y agradeceríamos otras perspectivas.
Nota: No soy un profesional de las finanzas y todo lo que está expresado aquí son las opiniones de un diletante basadas en las cifras de la empresa. En ningún caso se deben tomar como una recomendación de compra, venta o mantenimiento del valor. Antes de invertir tu dinero, investiga por ti mismo o ponte en manos de profesionales.
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