Nuestra fascinación por el dividendo de Philip Morris

No fumamos, sabemos las consecuencias que fumar tiene, pero no tenemos consideraciones morales a la hora de invertir y no podemos sustraernos a la fascinación que ejerce el dividendo de Philip Morris.

Desde que se separó como empresa independiente de Altria en 2008, ha aumentado su dividendo cada año, que es el tipo de estrategia que buscamos. Es verdad que el incremento ha sido cada vez más bajo, como puede verse en la imagen siguiente (no ha llegado al 2 % en la última subida), pero con una rentabilidad actual de 4,75 % ¿podemos exigirle además que aumente el dividendo al ritmo de Starbucks? No, no podemos. Pertenece, como AT&T, al grupo de acciones de alta rentabilidad y bajo crecimiento del dividendo. Si queremos crecimiento del dividendo tenemos que buscar en otro sitio. Así de simple.

Después de haber bajado su cotización más de un 11 % en 7 días, las preguntas que debemos hacernos son, por un lado, si la valoración de Philip Morris es atractiva al precio actual y, por otro lado, si podemos tener una seguridad razonable de que el dividendo va a continuar aumentando en los próximos años. 

Valoración

La imagen de FastGraphs muestra el retroceso del precio en las últimas jornadas, pese a lo que éste no entra en la región verde oscuro que indicaría infravaloración.

Morningstar le da cuatro estrellas, señalando que su precio actual está por debajo de su valoración y, por tanto, podría ser interesante comprar a los precios actuales (pero Morningstar suele asignar un precio justo más alto que otras empresas del ramo y comprar compañías con 4 ó 5 estrellas no es garantía de éxito en la inversión).

En la escala de David Van Knapp (más detalles aquí), Philip Morris consigue una puntuación de 3. Recordemos que un valor de 2,75 indica una cotización justa y cuanto más alto, más infravalorado está. Por tanto, un 3 señalaría una ligera infravaloración.
Considerándolo todo, Philip Morris se puede comprar a su valor actual, pero parece más prudente esperar que caiga algo más, hasta 84 $ si queremos comprar cuando su rentabilidad sea del 5 % o hasta 70 $ si queremos comprar a su relación P/E histórica de los últimos 9 años. Otra alternativa es fraccionar la entrada, como en el siguiente ejemplo (se pueden utilizar otros múltiplos, 1000 $, 2000 $, 3000 $, ... en lugar de 500 $, dependiendo de las posibilidades de cada uno):

• 500 $ invertidos a 83 $ = 6 acciones
• 600 $ invertidos a 75 $ = 8 acciones
• 700 $ invertidos a 70 $ = 10 acciones

De esta forma conseguiríamos promediar un precio de entrada de 74,92 $ y una rentabilidad sobre coste de 5,5 %.

Seguridad del dividendo

De momento, Philip Morris no aparece en la lista de empresas con alta probabilidad de recorte del dividendo. Algo es algo.
El dividendo está cubierto por el beneficio por acción, aunque el beneficio por acción ha disminuido un 2,29 % anual entre 2011 y 2015 y el dividendo ha aumentado un 9,4 % anual en el mismo período de tiempo, beneficiándose de los fuertes incrementos de 2011 y 2012. Como consecuencia de estas trayectorias opuestas, la proporción que representa el dividendo frente al beneficio por acción (EPS payout) ha pasado desde menos del 60 % en 2011 hasta más del 90 % en 2015.

Más importante que el EPS payout es el FCF payout, el porcentaje del flujo caja libre que se abona como dividendo. También en este caso el payout ha pasado de un 50 % en 2011 a más del 90 % en 2015. Los dividendos están cubiertos por el flujo de caja libre pero la evolución es inquietante. El flujo de caja libre se ha reducido un 8 % anual entre 2011 y 2015.

Pese a que los dividendos se van aproximando al flujo de caja libre, Philip Morris ha mantenido una actividad de recompra de acciones nada desdeñable hasta 2015. En este último ejercicio tan sólo se dedicaron 48 millones a este concepto.

Si te sobra poco dinero del flujo de caja libre una vez abonados los dividendos, y aún así dedicas más de 21.000 millones a comprar tus propias acciones tienes que endeudarte. Vale que los tipos de interés están muy bajos, pero eso parece que va a empezar a dejar de ser así. El dólar, como consecuencia, se está fortaleciendo y eso perjudica a Philip Morris que opera en todas partes del mundo excepto en Estados Unidos (ese territorio le quedó reservado a Altria). En el ejercicio 2015, por ejemplo, el cambio de moneda tuvo un impacto negativo de 4.700 millones de dólares en las ventas (-1,20 $ por acción en los beneficios).

La prácticamente nula actividad de recompra de acciones en 2015 ha supuesto una discreta reducción de la deuda en ese ejercicio. Philip Morris podría pagar la totalidad de la deuda con poco más de 4 años de flujo de caja libre, por lo que de momento no nos asustamos. Sobre todo porque los expertos asignan a la deuda emitida por la empresa calificaciones tan altas como A (Standard & Poor's), A (Fitch), A2 (Moody's) y A- (Morningstar).
El grueso de las obligaciones contractuales agregadas de la compañía están más allá de 2021 (la fuente es el informe anual de la compañía del ejercicio 2015):

Ahora bien, ¿tenemos alguna seguridad acerca de que el dividendo pueda mantenerse, no ya digamos aumentar, en el futuro? Si calculamos la suma del flujo de caja libre estimado en los próximos cincos años más la posición neta de liquidez en el último informe publicado y la dividimos entre los dividendos estimados en los próximos cinco años tendremos un valor que nos estimará la ratio de colchón del dividendo, un cálculo diseñado por Valuentum para dar una idea de la seguridad del dividendo.

En el caso de Philip Morris el valor que nosotros calculamos es 0,45, lo que indicaría una seguridad del dividendo muy pobre. No decimos que vaya a recortar el dividendo en el futuro, pero si se mantiene el mismo número de acciones que a finales de 2015 (1.549 millones de acciones, y no parece que pueda continuar endeudándose para reducirla) y la compañía abona un dividendo en los próximos cinco años de acuerdo con las cifras estimadas por David Fish, el flujo de caja libre estimado en los próximos cinco años menos la posición neta de liquidez en 2015 dividido entre la cantidad abonada prevista como dividendo en los próximos cinco años nos da un valor inferior a 0,50. Muy pobre según esta estimación.

Conclusión

La caída en el precio de la acción en los últimos días no termina de hacer atractiva una compra de Philip Morris en estos momentos, sobre todo si tenemos en cuenta el peso de la deuda sobre el dividendo futuro.

Nota: No soy un profesional de las finanzas y todo lo que está expresado aquí son las opiniones de un diletante basadas en las cifras de la empresa. En ningún caso se deben tomar como una recomendación de compra, venta o mantenimiento del valor. Antes de invertir tu dinero, investiga por ti mismo o ponte en manos de profesionales.

Declaración: Actualmente mantenemos una posición larga en Philip Morris en otra cartera.