W. W. Grainger: Un distribuidor industrial que lleva 45 años aumentando su dividendo

Una de las compañías que aparecían en la lista objetiva de compra, W. W. Grainger, presentó resultados el pasado 18 de abril quedándose por debajo de las cifras de ingresos y beneficios esperados por el mercado. La acción perdió un 11,35 % y nosotros nos preguntamos si, estando ahora más barata, merece la pena echarle un vistazo y considerar su compra.

La empresa

W. W. Grainger, empresa perteneciente al sector industrial e incorporada en el Estado de Illinois en 1928, es un distribuidor de productos para mantenimiento, reparación y funcionamiento (maintenance, repair and operating, MRO) utilizados por negocios e instituciones principalmente en Estados Unidos (Grainger y el distribuidor online Zoro Tools) y Canadá (Acklands-Grainger y el distribuidor online ZoroCanada), aunque con presencia también en Europa (Cromwell en Reino Unido y Fabory con sede en Holanda), Asia (MonotaRO en Japón) y América Latina (Grainger Mexico). Grainger informa por separado de dos segmentos, Estados Unidos y Canadá.

La compañía vende equipamiento para la manipulación de material, suministros de seguridad, productos eléctricos y de iluminación, herramientas manuales y eléctricas, suministros para bombas y fontanería, suministros para limpieza y mantenimiento, suministros para la inspección del hogar y de edificios, componentes de vehículos y flotas, y otros. También ofrece soluciones para la gestión de inventario y distribuye herramientas, cierres y suministros industriales y de seguridad. W. W. Grainger tiene su sede en Lake Forest, Illinois.

Las cifras de la empresa

En los últimos cinco años, las ventas de la empresa han aumentado un 3,16 % anual. Desde ahí hasta el resultado de explotación, que se mantiene plano o ligeramente negativo, las cosas no llaman mucho la atención. Un poco de crecimiento del coste de las ventas por aquí, otro poco de gastos generales y de administración por allá. Sin embargo, el resultado neto desciende un 3,19 % anual desde el año 2012 debido a que el gasto en intereses de la deuda aumenta un 65,65 % anual.

El beneficio neto ha pasado de 690 millones de dólares en 2012 a 606 millones de dólares en 2016. Para trasladar estas cifras al beneficio por acción tenemos que tener en cuenta el número de acciones circulantes de la compañía. La empresa ha empleado casi 3.500 millones de dólares en la recompra de acciones.

Debido a ello, el número de acciones se ha reducido un 14,53 % desde el año 2012, a un ritmo de un -3,85 % anual.

Sin embargo, esa reducción en el número de acciones no ha conseguido sostener el crecimiento en el beneficio por acción. Si contemplamos los últimos cinco años, el crecimiento ha sido de un 0,91 % anual, pero en el último año el beneficio por acción ha descendido un 14,77 %.

El futuro de la empresa

Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea del pasado reciente de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. No compramos el pasado, sino que pagamos por el dinero que va a generar la compañía en el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.

Los analistas prevén un crecimiento de los beneficios del -10 % en 2017, 7 % en 2018 y 12 % en 2019. La tesis de FastGraphs es que el precio de la acción seguirá a los beneficios de la empresa y, por tanto, si se cumplen las previsiones tendríamos un retorno total que puede variar entre el -7,5 y el 15 % en los tres próximos años. Ahora bien, ¿estas cifras corresponden a un futuro probable? Pues ni sí ni no. En las previsiones realizadas con un año de antelación, la empresa decepciona en un 13 % de las ocasiones y bate las previsiones en un 20 % de los casos. Las previsiones realizadas con dos años de antelación son menos fiables, pues la empresa decepciona en un 20 % de las ocasiones y sólo bate las previsiones en un 7 % de los casos.

Rentabilidad de la empresa

¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista. El gráfico siguiente, con datos de gurufocus.com, lo muestra.

Grainger tiene una rentabilidad bastante superior al coste medio ponderado de capital y podemos afirmar que crea valor para el accionista. En mis propios cálculos, el coste medio ponderado de capital es de un 5,26 % y el ROIC ajustado, teniendo en cuenta los gastos de alquiler comprometidos, es de un 17,22 %.

Retribución al accionista

Este es el calendario de pagos trimestrales de la compañía desde el año 1987.

Sin embargo, W. W. Grainger lleva 45 años consecutivos de incremento del dividendo y en la actualidad paga una rentabilidad de 2,5 %.

La empresa no tiene problemas para abonar el dividendo y no debería tenerlo para continuar subiéndolo. El EPS payout es razonablemente bajo, inferior al 50 % pese a la subida de los últimos años.

En cuanto al FCF payout el panorama es igualmente favorable, pues es también inferior al 50 %. Salvo catástrofe, la empresa podría continuar subiendo el dividendo en los próximos años.

Deuda y calificación crediticia

W. W. Grainger ha multiplicado su deuda por cuatro en los últimos cinco años (anuncio en abril de 2015 de un plan de emisión de deuda en tres años por valor de 1.800 millones de dólares para financiar la recompra de acciones), al pasar de 565 millones de dólares a 2.247 millones de dólares. Esto ha supuesto pasar de una relación deuda a fondos propios de alrededor de un 15 % a convertirse en una relación superior al 120 %.

El objetivo de la empresa es mantener una relación entre la deuda y el EBITDA de 1-1,5. Sin embargo, 2016 finalizó con una relación ligeramente superior, de 1,7.

Grainger planea reducir el dinero destinado a la recompra de acciones, puesto que en 2017 destinará 600 millones de dólares en lugar de los 800 millones anunciados en 2015. Con todo, Grainger podría pagar la totalidad de la deuda con menos de cuatro años de flujo de caja libre, luego nos parece que la deuda todavía es aceptable.

Standard & Poor's le otorga a su deuda a largo plazo un grado AA-, mientras que Moody's le concede una calificación A2.

Valoración

FastGraphs considera que Grainger está cotizando con un PER de 17,4 (FastGraphs utiliza un PER que no es "trailing" ni "forward"), por debajo de su PER histórico de 12 años (19,2) pero por encima del PER de 15 que se justificaría por el crecimiento de sus beneficios. En la imagen siguiente podemos apreciar que Grainger ha pasado de estar sobrevalorada (su precio está por encima de la zona verde oscuro) a estar menos sobrevalorada después del último descenso.

Morningstar considera que la acción está infravalorada y le otorga cuatro estrellas. La ventaja competitiva de la compañía es amplia y la incertidumbre cuantitativa es moderada.

En la escala de David Van Knapp Grainger obtiene 3,75 puntos, por lo que diríamos que la acción está infravalorada. Una inversión en estos momentos podría retornar un 10,92 % anual hasta el año 2020 si el precio se expandiese hasta su relación PER histórica de 12 años de 19,2.

Conclusión

W. W. Grainger es un distribuidor de productos industriales que lleva 45 años de incremento consecutivo del dividendo. Se trata de una compañía de calidad (AA-) que en la actualidad abona una rentabilidad del 2,5 % y, dadas sus excelentes relaciones entre el dividendo y tanto los beneficios como el flujo de caja libre, tiene margen para continuar subiéndolo en los próximos años. La cuadruplicación de su deuda puede resultar inquietante, y sin duda ha afectado a sus resultados, pero todavía se mantiene dentro de cifras manejables (relación entre deuda y EBITDA de 1,68 y posibilidad de pagar la deuda con menos de cuatro años de flujo de caja libre). FastGraphs no consideraría la acción hasta que su precio se situase entre 155 y 175 $, pero Morningstar la considera infravalorada en la actualidad. Nosotros preferiríamos para nuestra cartera una compañía industrial como 3M, aunque en la actualidad se encuentra todavía más sobrevalorada que Grainger.