La superficie cultivable del planeta es limitada y en cambio se espera que la población mundial aumente hasta llegar a 9.700 millones de habitantes en el año 2050 desde los 7.500 millones de habitantes de la actualidad. Para poder alimentar a toda la población será necesario aumentar la rentabilidad de las cosechas. Se estima que el 50 % de la rentabilidad de las cosechas se debe a distintos factores como las semillas, el riego, los pesticidas, la densidad de plantación o el tipo de cultivo, pero el restante 50 % se debe a los fertilizantes. Esta entrada versa sobre la empresa Potash Corp of Saskatchewan.
La empresa
Potash Corp of Saskatchewan (en adelante Potash) es la mayor compañía mundial de fertilizantes. Los fertilizantes más comúnmente utilizados en el mundo son la potasa, el nitrógeno y el fosfato, y de ellos se espera que el mayor crecimiento anual (2,5-3 %) corresponda a la potasa.
Los mayores depósitos mundiales de potasa están en Saskatchewan, Canadá, y debido a las cinco minas que posee en la zona, Potash es el primer productor mundial de potasa, contando con el 22 % de la capacidad mundial instalada para la producción de este mineral. Además, Potash está entre los cinco primeros productores mundiales de nitrógeno y fosfato.
Aunque la agricultura es el mercado principal de la empresa (90 %), la compañía también produce suplementos de fosfato para la alimentación animal y productos de fosfato para uso industrial (10 %) en la fabricación de detergentes, acabado de metales, tratamiento del agua y fabricación de pasta de dientes.
Las ventas de la compañía por tipo de producto están distribuidas de la siguiente forma:
A pesar de su descenso en los últimos años, las ventas de potasa siguen siendo la parte más importante de las ventas totales.
En cuanto a las ventas por zona geográfica, el 43 % de las ventas de potasa de la compañía se producen en América del Norte.
Las cifras de la empresa
Siempre es difícil analizar una empresa cíclica, porque en el momento bajo del ciclo sus cifras son horribles y, sin embargo, se puede jugar con una entrada en el valor apostando por un cambio en la tendencia y una apuesta contracíclica. Esta es la gráfica de la cotización de Potash en los últimos 10 años, en la que es patente la correlación que muestra con el precio de la potasa (desgraciadamente el precio de Potash en el gráfico no está ajustado a los split de la compañía, ¡bravo infomine.com!).
Las ventas de la compañía por tipo de producto están distribuidas de la siguiente forma:
En cuanto a las ventas por zona geográfica, el 43 % de las ventas de potasa de la compañía se producen en América del Norte.
Siempre es difícil analizar una empresa cíclica, porque en el momento bajo del ciclo sus cifras son horribles y, sin embargo, se puede jugar con una entrada en el valor apostando por un cambio en la tendencia y una apuesta contracíclica. Esta es la gráfica de la cotización de Potash en los últimos 10 años, en la que es patente la correlación que muestra con el precio de la potasa (desgraciadamente el precio de Potash en el gráfico no está ajustado a los split de la compañía, ¡bravo infomine.com!).
Realmente las cifras de la empresa son horribles. En los últimos cinco años, las ventas caen un 13,4 % anual, el resultado bruto disminuye un 29,8 % anual, el beneficio de explotación se reduce un 36,6 % anual y el beneficio neto un 37,2 % anual. Claro, de los márgenes ni hablamos. Una imagen vale más que mil palabras.
¿Cómo se traslada el beneficio neto al beneficio por acción? Pues veamos antes el dinero que Potash ha dedicado a la recompra de acciones y cuál es el efecto sobre el número de acciones circulantes. Primero, Potash ha empleado en los últimos diez años casi 6.500 millones de dólares en recomprar acciones.
El mayor volumen de recompra de acciones se produjo en el año 2008, justo cuando más alto fue el precio de la acción. De hecho, el precio no ha vuelto a alcanzar las cimas vistas aquel año. Dinero tirado a la basura.
Ese dinero, si no para sostener la cotización, al menos ha servido para reducir el número de acciones circulantes. En diez años la reducción total ha sido de un 13,8 %.
Menos número de acciones supone que el beneficio neto hay que dividirlo entre un número menor para llegar al beneficio por acción. Pero, como vemos, ni siquiera la reducción en el número de acciones consigue maquillar la grave caída de los resultados.
Así que de arriba abajo en la cuenta de resultados tenemos un panorama desolador.
Los analistas prevén un crecimiento de los beneficios del 0 % en 2017, 33 % en 2018 y 9 % en 2019. La tesis de FastGraphs es que el precio de la acción seguirá a los beneficios de la empresa y, por tanto, si se cumplen las previsiones tendríamos un retorno total que puede variar entre el 2 y el 30 % en los tres próximos años (no podemos esperar nada de las recompras de acciones que no se van a producir en el futuro inmediato). Ahora bien, ¿estas cifras corresponden a un futuro probable? Desgraciadamente no. En las previsiones realizadas con uno o dos años de antelación, la empresa decepciona en un 53 % de las ocasiones.
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista. El gráfico siguiente, con datos de gurufocus.com, lo muestra.
Ahora mismo, Potash tiene un coste medio ponderado de capital que es superior a ROA, ROE y ROIC. Potash está destruyendo valor para el accionista.
Este es el calendario de pagos trimestrales de la compañía.
Potash tiene su contador a cero en cuanto al número de años de incremento consecutivo del dividendo. Es verdad que en la actualidad paga una rentabilidad del 2,4 %, pero tras cinco años de incrementos consecutivos (2011-2015) en 2016 recortó más de un 50 % su dividendo anual.
Si atendemos a la relación entre el beneficio por acción y el dividendo, no es sorprendente que éste último tuviese que ser recortado. El EPS payout ha pasado de un 29,5 % en 2012 a un 184,2 % en 2016.
Más importante que la proporción entre el dividendo y el beneficio por acción es la relación entre el dividendo y el flujo de caja libre. Tampoco en este caso Potash podía ofrecer sostén al dividendo con un FCF payout superior al 200 %.
Deuda y calificación crediticia
Potash no es una compañía especialmente endeudada. De hecho, en los últimos cinco años la deuda ha aumentado un razonable 3 % anual hasta una relación entre deuda y fondos propios del 56 %.
¿Por qué no aumentó su deuda para sostener o aumentar el dividendo, como tantas empresas? Sencillamente porque la empresa se hubiese visto degradada por las agencias de calificación y necesitaba mantener su deuda dentro del grado de inversión si quería seguir colocándola entre los inversores. Standard & Poor's le otorga a su deuda a largo plazo un grado BBB+ con perspectiva estable (A- con perspectiva estable en 2015), mientras que Moody's le concede una calificación Baa1 con perspectiva negativa (A3 con perspectiva negativa en 2015).
Valoración
FastGraphs considera que Potash está cotizando con un PER de 31,8 (FastGraphs utiliza un PER que no es "trailing" ni "forward"), por encima de su PER histórico de 20 años (24,4) y muy por encima del PER de 15 que se justificaría por el crecimiento de sus beneficios. En la imagen siguiente podemos apreciar que Potash se encuentra sobrevalorada, ya que su precio está por encima de la zona verde oscuro.
Morningstar considera que la acción está cotizando ligeramente por debajo de su precio justo (19,80 $) y le otorga tres estrellas. La ventaja competitiva de la compañía, como corresponde a una compañía del sector materiales, es estrecha.
En la escala de David Van Knapp Potash obtiene 1,5 puntos, por lo que diríamos que la acción está sobrevalorada. Una inversión en estos momentos podría retornar un 1,62 % anual hasta el año 2019 si el precio se contrajese hasta su relación PER histórica de 10 años de 21,6.
Sin duda, Potash puede ser una compañía interesante para aquellos que inviertan con un sentido contracíclico y pensando en una tendencia de muy largo plazo en el que jueguen aspectos tales como la sobrepoblación mundial y la necesidad de aumentar el rendimiento de las cosechas. También sin duda, Potash no es nuestra compañía. No cumple un aspecto fundamental de nuestro plan de negocio, que se basa en comprar compañías que paguen un dividendo anualmente creciente. No por el mero hecho de que lo paguen, sino porque presentan cifras de negocio que le permiten pagarlo. De hecho, si la tuviéramos en cartera, el recorte del dividendo del año 2016 hubiera sido suficiente para que nos deshiciéramos de ella.
Ese dinero, si no para sostener la cotización, al menos ha servido para reducir el número de acciones circulantes. En diez años la reducción total ha sido de un 13,8 %.
El futuro de la empresa
Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea del pasado reciente de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. No compramos el pasado, sino que pagamos por el dinero que va a generar la compañía en el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.
Rentabilidad de la empresa
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista. El gráfico siguiente, con datos de gurufocus.com, lo muestra.
Retribución al accionista
Más importante que la proporción entre el dividendo y el beneficio por acción es la relación entre el dividendo y el flujo de caja libre. Tampoco en este caso Potash podía ofrecer sostén al dividendo con un FCF payout superior al 200 %.
Deuda y calificación crediticia
Potash no es una compañía especialmente endeudada. De hecho, en los últimos cinco años la deuda ha aumentado un razonable 3 % anual hasta una relación entre deuda y fondos propios del 56 %.
Valoración
FastGraphs considera que Potash está cotizando con un PER de 31,8 (FastGraphs utiliza un PER que no es "trailing" ni "forward"), por encima de su PER histórico de 20 años (24,4) y muy por encima del PER de 15 que se justificaría por el crecimiento de sus beneficios. En la imagen siguiente podemos apreciar que Potash se encuentra sobrevalorada, ya que su precio está por encima de la zona verde oscuro.
Morningstar considera que la acción está cotizando ligeramente por debajo de su precio justo (19,80 $) y le otorga tres estrellas. La ventaja competitiva de la compañía, como corresponde a una compañía del sector materiales, es estrecha.
En la escala de David Van Knapp Potash obtiene 1,5 puntos, por lo que diríamos que la acción está sobrevalorada. Una inversión en estos momentos podría retornar un 1,62 % anual hasta el año 2019 si el precio se contrajese hasta su relación PER histórica de 10 años de 21,6.
Conclusión
Sin duda, Potash puede ser una compañía interesante para aquellos que inviertan con un sentido contracíclico y pensando en una tendencia de muy largo plazo en el que jueguen aspectos tales como la sobrepoblación mundial y la necesidad de aumentar el rendimiento de las cosechas. También sin duda, Potash no es nuestra compañía. No cumple un aspecto fundamental de nuestro plan de negocio, que se basa en comprar compañías que paguen un dividendo anualmente creciente. No por el mero hecho de que lo paguen, sino porque presentan cifras de negocio que le permiten pagarlo. De hecho, si la tuviéramos en cartera, el recorte del dividendo del año 2016 hubiera sido suficiente para que nos deshiciéramos de ella.
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