PepsiCo: Un campeón del dividendo con un negocio más variado que Coca-Cola

Fundada en 1898 y con sede en Purchase, Nueva York, PepsiCo es una empresa de gran capitalización (147.200 millones de dólares), que pertenece al sector consumo básico y se encuadra dentro de la industria bebidas. Cuenta con 263.000 empleados 

La empresa

PepsiCo es una compañía global líder en el segmento de bebidas, aperitivos y comidas, incorporada en Delaware en 1919 y reincorporada en Carolina del Norte en 1986, que vende sus productos en más de 200 países. Algunas de sus marcas más destacadas son Frito-Lay, Gatorade, Pepsi-Cola, Quaker y Tropicana. En la imagen siguiente aparecen las 22 marcas con ventas anuales superiores a 1.000 millones de dólares.

La empresa se organiza en seis divisiones, de cuyas cifras informa por separado:

• Frito-Lay North America (FLNA) fabrica, comercializa, distribuye y vende patatas fritas Lay's, aperitivos de tortilla Doritos, Tostitos y Santitas, aperitivos con sabor a queso Cheetos, aperitivos de maíz Fritos y patatas fritas Ruffles. En el año 2015 las ventas de esta división supusieron el 23 % de los ingresos totales de la compañía. 
• Quaker Foods North America (QFNA) fabrica, comercializa, distribuye y vende cereales, arroz, pasta y otros productos, como la harina de avena Quaker, preparados y siropes Aunt Jemima, barritas de muesli Quaker Chewy, cereales Cap'n Crunch, sémola Quaker, cereales Life, guarniciones Rice-A-Roni, bizcochos de arroz Quaker, muesli natural Quaker y tabletas de avena Quaker. En el año 2015 las ventas de esta división ascendieron a 2.500 millones de dólares, aproximadamente un 4 % del total de las ventas de la compañía.
• North America Beverages (NAB) fabrica, comercializa, distribuye y vende concentrados de bebidas, siropes y bebidas de las marcas Pepsi, Gatorade, Mountain Dew, Diet Pepsi, Aquafina, Diet Mountain Dew, Tropicana Pure Premium, Sierra Mist y Mug. Además vende productos de té y café listos para tomar mediante acuerdos con Unilever (para la marca Lipton) y Starbucks, respectivamente. También distribuye ciertas marcas bajo licencia de Dr Pepper Snapple Group, incluyendo Dr Pepper, Crush y Schweppes, y ciertas marcas de zumos bajo licencia de Dole Food Company (Dole) y Ocean Spray Cranberries (Ocean Spray). Esta división opera sus propias plantas embotelladoras e instalaciones de distribución y vende sus productos terminados directamente a minoristas y distribuidores independientes. Además, en ciertos mercados, Bebidas Norteamérica vende concentrados y bienes terminados para sus marcas directamente a embotelladores autorizados independientes que posteriormente los venden a distribuidores y minoristas independientes. Esta división obtuvo en el año 2015 unos ingresos de 20.600 millones de dólares, representando aproximadamente un 33 % de las ventas totales.
• Latin America es la división que incluye todos los negocios de bebida, comida y aperitivos en Latinoamérica. Fabrica, comercializa, distribuye y vende aperitivos de las marcas Doritos, Cheetos, Marcas Gamesa, Ruffles, Emperador, Saladitas, Sabritas, Lay's, Rosquinhas Mabel y Tostitos, así como muchos cereales de la marca Quaker. También fabrica, comercializa, distribuye y vende bebidas de las marcas Pepsi, 7UP, Gatorade, Miranda, Diet 7UP, Manzanita Sol y Diet Pepsi. También vende té preparado de la marca Lipton por acuerdo con Unilever. La división latinoamericana vendió en 2015 8.200 millones de dólares (13 % del total).
• Europe Sub-Saharan Africa (ESSA) incluye todos los negocios de bebida, comida y aperitivos en Europa y África subsahariana. ESSA fabrica, comercializa, distribuye y vende productos de las marcas Lay's, Walkers, Doritos, Cheetos y Ruffles, así como muchas marcas de cereales y aperitivos de Quaker. ESSA también fabrica, comercializa, distribuye y vende bebidas de las marcas Pepsi, 7UP, Pepsi Max, Miranda, Diet Pepsi y Tropicana. También vende té listo para beber por acuerdo con Unilever bajo la marca Lipton. Además ESSA fabrica y vende productos de las marcas Chudo, Agusha y Domik v Derevne. Las ventas de esta división en 2015 fueron de 10.500 millones de dólares, representando un 17 % de las ventas totales.
• Asia, Middle East and North Africa (AMENA) agrupa todos los negocios de la zona Asia, Oriente Medio y Norte de África. AMENA fabrica, comercializa, distribuye y vende aperitivos de las marcas Lay's, Kurkure, Chipsy, Doritos, Cheetos y Crunchy; cereales y aperitivos de muchas marcas Quaker; bebidas de las marcas Pepsi, Miranda, 7UP, Mountain Dew, Aquafina y Tropicana. AMENA ha licenciado la marca Tropicana para su uso en China en zumos fabricados junto con Tingyi Holding Corp. Los ingresos de AMENA fueron en 2015 de 6.400 millones de dólares, representando el 10 % de los ingresos totales.

Las cuentas de la empresa

En los últimos cuatro años PepsiCo ha reducido sus ventas un 1,3 % anual, pasando de 66.500 millones de dólares en 2011 a poco más de 63.000 millones de dólares en el último informe anual publicado (2015). Si empezamos a revisar las cuentas por la línea de arriba y nos encontramos con esto, pues hemos de decir que no empezamos precisamente bien.

Si continuamos viendo las líneas inferiores, el panorama no cambia demasiado y si lo hace es a peor. El margen de explotación y el margen neto se han deteriorado también y, como consecuencia, el beneficio neto se ha reducido un 4 % anual desde el año 2011. La empresa ha empleado casi 18.700 millones de dólares en programas de recompra de acciones en los últimos cinco años.

Gracias a ello, el número de acciones se ha reducido en diez años casi un 12 %, a razón de un 1,4 % anual.

Eso ha hecho que la reducción del 4 % anual en el beneficio neto se atenúe cuando hablamos del beneficio por acción, cuyo descenso ha sido de un 2,3 % anual en los últimos cinco años. Por tanto, la línea de abajo de la cuenta de resultados se maquilla ligeramente gracias a la reducción en el número de acciones.

Ya sé que es una empresa grande, no podemos pedir que PepsiCo vaya a crecer a un ritmo vertiginoso, pero sí esperamos que al menos crezca, no que decrezca.

El futuro de la empresa


Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea del pasado reciente de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.

Los analistas prevén un crecimiento de los beneficios del 7 % en 2017, 9 % en 2018 y 10 % en 2019. La tesis de FastGraphs es que el precio sigue a los beneficios de la empresa y, por tanto, si se cumplen las previsiones tendríamos un retorno total del 11-14 % en los próximos tres años (7-10 % de subida del precio de la acción más 3 % de rentabilidad por dividendo más algo más si continúan las recompras de acciones). Si invirtiese ahora en PepsiCo me daría por satisfecho con un retorno total como el predicho. Ahora bien, ¿estas cifras corresponden a un futuro probable? Los resultados se quedan cortos con respecto a las previsiones en un 7 % de los casos, tanto en las previsiones realizadas con un año como las realizadas con dos años de antelación. Por tanto, PepsiCo es bastante fiable.

Rentabilidad de la empresa

¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista.

Tomando prestado dinero a un 7 % de interés y obteniendo una rentabilidad sobre el capital invertido superior a un 17 %, PepsiCo no muestra el mayor diferencial de los que hemos visto, pero está creando valor para el accionista.

Retribución al accionista

PepsiCo es un campeón del dividendo, dado que lleva 44 años de incrementos consecutivos. La rentabilidad al precio actual es de un 2,88 %. El historial del dividendo trimestral ordinario es el siguiente.

En términos anuales, en la imagen siguiente podemos ver el importe y el cambio porcentual con respecto al ejercicio anterior.

El crecimiento del dividendo muestra una imagen relativamente estable, pues el crecimiento anual en los últimos 20 años ha sido del 9,94 %; en los últimos 15 años el aumento ha sido de un 11,54 %; en los últimos 10 años ha mantenido un buen 9,82 %; 7,89 % anual en los últimos cinco años y un 9,74 % anual en los últimos tres años. El último ejercicio el aumento fue de un 7,15 % y yo me doy por satisfecho con incrementos superiores al 5 %.

El dividendo está cubierto por el beneficio, pero el descenso que comentábamos del beneficio por acción ha hecho que el payout haya ascendido a un 75 % en el último ejercicio publicado. En este sentido parece prudente la decisión de la empresa de aumentar el dividendo un moderado 7,15 %.

Más importante que ese payout nos parece el FCF payout, es decir, la cobertura del dividendo por el flujo de caja libre. En este sentido PepsiCo muestra un FCF payout de alrededor del 50 %, demostrando que no tiene problemas de caja para pagar el dividendo.

No es extraño que Simply Safe Dividend considere que la puntuación de seguridad del dividendo de PepsiCo es 99 sobre un máximo de 100.

Deuda y calificación crediticia

Entre el dividendo y la recompra de acciones, la salida de dinero de la compañía ha sido importante. En cinco años más de 36.000 millones de dólares, que se dice pronto. De hecho, el flujo de caja libre actual (7.822 millones de dólares en 2015) no da para tanto (9.040 millones de dólares en el mismo ejercicio).

La compañía ha tenido que aumentar su endeudamiento y la relación entre la deuda (32.284 millones de dólares) y los fondos propios se acerca a un 300 %.

Sabemos que cuantas más acciones recompra una compañía, menores son sus fondos propios. Esto lo vemos, por ejemplo, en el caso de Philip Morris, que tiene fondos propios negativos. Luego esta relación no nos sirve demasiado. Si atendemos a la deuda neta (deuda total menos dinero y equivalentes) y la comparamos con el flujo de caja libre, queremos ver una relación superior al 25 %, es decir, la empresa podría pagar la totalidad de su deuda con cuatro años de flujo de caja libre. PepsiCo cumple este requisito y con apenas tres años de flujo de caja libre podría pagar la totalidad de la deuda. 

Standard & Poor's califica la deuda a largo plazo emitida por PepsiCo como A, dentro del grado de inversión. Moody's, por su parte, le asigna una categoría A1 y Fitch A. Value Line considera que la acción está en el nivel de seguridad máximo, el 1.

Valoración

FastGraphs considera que PepsiCo está cotizando cerca de su PER histórico de 20 años (21,3 en la actualidad frente al histórico de 22,3).

Cuando seleccionamos un marco temporal de 15 años, la valoración no cambia demasiado.

Y tampoco cuando reducimos la imagen a diez años.

Morningstar considera que la acción cotiza alrededor de su justa valoración y le otorga tres estrellas.

En la escala de David Van Knapp PepsiCo tiene 2,5 puntos, por lo que diríamos que está ligeramente sobrevalorada. Una inversión en estos momentos podría retornar un 6,97 % anual hasta 2019 si el precio se contrajese hasta su relación PER histórica de 10 años de 18,7.

Conclusión

PepsiCo es un campeón del dividendo, pues lleva 44 años aumentándolo de forma consecutiva. En la actualidad paga una rentabilidad de 2,9 %, el aumento anual del dividendo en los últimos diez años ha sido de un 9,82 % y se considera uno de los dividendos más seguros (99/100). Pertenece a un sector defensivo (consumo básico) y tiene un catálogo de productos más amplios que el de su rival Coca-Cola, que se concentra sobre todo en el catálogo de bebidas pero carece del complemento (y los ingresos) de un catálogo de aperitivos como el de Frito-Lay's. La ventaja competitiva de la empresa es amplia según Morningstar, las cuentas de la empresa son sólidas (riesgo de impago de deuda muy bajo) y el retorno total si se cumplen las previsiones podría alcanzar el 10-14 % anual. En el momento actual la acción no está especialmente barata, pero a 100 $ y una rentabilidad del 3 %, no es mala opción dado su carácter defensivo. Si bajase a 95 $ aumentaría la posición y si continuase su descenso a 90 $ la ampliaría sin dudar. Todo lo que sea por debajo de 90 $ me parece excelente y una oportunidad que no se debería desaprovechar.