La empresa
Comcast es una compañía global de tecnología y medios con dos negocios principales, Comcast Cable y NBCUniversal. La empresa se incorporó bajo las leyes de Pennsylvania en diciembre de 2001, aunque su historia se remonta al año 1963. En 2011 y 2013 adquirió NBCUniversal. La compañía informa sus operaciones de Comcast Cable en un único segmento, Cable Communications, y sus operaciones de NBCUniversal en cuatro segmentos: Cable Networks, Broadcast Television, Filmed Entertainment y Theme Parks, conocidos colectivamente como los "segmentos NBCUniversal".
Comcast Cable
El segmento Cable Communications agrupa las operaciones de Comcast Cable, uno de los mayores proveedores del país de video, internet de alta velocidad, voz y servicios de seguridad y automatización ("servicios de cable") a clientes residenciales bajo la marca Xfinity; también la empresa proporciona este y otros servicios a clientes profesionales y vende publicidad. Casi el 80 % de los ingresos de este segmento proceden de las ventas a clientes residenciales.
NBCUniversal
Este segundo negocio de Comcast está formado por cuatro segmentos, como decíamos más arriba.
- Cable Networks: Consiste principalmente en las cadenas de televisión por cable nacional (USA Network, SyFy, CNBC, Golf Channel, Universal Kids, entre otras) a través de las que emite entretenimiento, información y deportes, así como cadenas regionales de deportes y noticias, cadenas internacionales, operaciones de producción de estudios de televisión y varias propiedades digitales.
- Broadcast Television: Consiste en las cadenas de televisión NBC y Telemundo, las cadenas locales propias de televisión de NBC y Telemundo, las cadenas de cable nacional NBC Universo, las operaciones de producción de estudio de televisión y varias propiedades digitales.
- Filmed Entertainment: Integra principalmente las operaciones de Universal Pictures, que produce, adquiere, comercializa y distribuye películas de entretenimiento en todo el mundo; las películas son producidas bajo las marcas Illumination, DreamWorks, Animation y Focus Features.
- Theme Parks: Este segmento se compone principalmente de los parques temáticos Universal en Orlando, Florida; Hollywood, California; y Osaka, Japón.
En resumidas cuentas, Comcast es una compañía con un negocio parecido al de Walt Disney (canales de televisión, estudios de cine y parques temáticos) y se enfrenta a problemas parecidos. Si el precio de Disney ha sufrido en los últimos años por el descenso en el número de suscriptores a sus canales ESPN, Comcast está buscando una salida al deterioro de su negocio de televisión por cable, que supone casi el 27 % de sus ingresos y es el segmento más importante. Los analistas de UBS esperan que este año pierda 400.000 suscriptores.
La compañía entiende que la salida a este problema pasa por la oferta de compra de la cadena europea Sky por 31.000 millones de dólares que Comcast anunció a finales de febrero. Esta oferta ha supuesto una amenaza a la propuesta previa de Fox de comprar la participación del 61 % que no posee en Sky. Por otro lado, Disney estaría interesada en la compra de Fox por 52.000 millones de dólares e incluso, si esta operación no saliese adelante, podría comprar Sky.
Las cifras de la empresa
En la hoja de pérdidas y ganancias de la compañía vamos a ver cómo han evolucionado en los últimos cinco años los ingresos, los beneficios y los márgenes. Los ingresos o ventas de la compañía han crecido un 6,93 % anual en este período. El resultado bruto ha crecido a un ritmo ligeramente mayor, 7,06 % anual en el mismo período de tiempo, lo que nos habla de unos costes contenidos para generar las ventas. El margen bruto ha pasado de un 69,58 % en 2013 a un 69,97 % en 2017. El beneficio de explotación ha tenido un crecimiento del 7,31 % anual en los últimos cinco años y el margen de explotación pasó de 20,98 % a 21,28 %, una mejora de 30 puntos básicos en cinco años. El beneficio neto se ha visto impulsado en el último ejercicio por la reducción de impuestos aprobada por el gobierno de Trump. Eso ha hecho que el beneficio neto de los últimos años, que rondaba los 8.000 millones de dólares, se haya disparado en 2017 hasta casi 23.000 millones de dólares. El margen neto habitual de un 10-12 % ha crecido en 2017 hasta casi el 27 %, haciéndose superior incluso al margen de explotación.
El beneficio por acción ha crecido a un ritmo de alrededor de un 20 % anual en los últimos períodos de cinco años, dejando de lado el ejercicio 2017 cuyas cifras están alteradas por la reforma impositiva.
El crecimiento del beneficio por acción superior al crecimiento del beneficio neto es expresión de la actividad de recompra de acciones. Comcast ha empleado 33.210 millones de dólares en estas operaciones en los últimos diez años.
Como consecuencia de ello, la cifra de acciones de la compañía se ha reducido un 19,90 % en los últimos diez años, o un 2,20 % anual en ese período de tiempo.
El futuro de la empresa
Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea del pasado reciente de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. No compramos el pasado, sino que pagamos por el dinero que va a generar la compañía en el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.
Los analistas prevén un crecimiento de los beneficios del 21 % en 2018, 10 % en 2019 y 13 % en 2020. La tesis de FastGraphs es que el precio de la acción seguirá a los beneficios de la empresa y, por tanto, si se cumplen las previsiones tendríamos un retorno total anual que puede variar entre el 15 % y el 26 % (crecimiento de los beneficios más rentabilidad por dividendo del 2,20 % más rentabilidad por recompras del 2,75 %) en los tres próximos años. Ahora bien, ¿estas cifras corresponden a un futuro probable? Parece que absolutamente. Comcast cumple en todos los casos las previsiones realizadas con uno y dos años de antelación.
Rentabilidad de la empresa
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista. El gráfico siguiente, con datos de gurufocus.com, lo muestra. Por supuesto las cifras del último ejercicio se han disparado por el motivo antedicho, y la diferencia en los ejercicios precedentes entre WACC y ROIC no es deslumbrante, hemos de reconocer.
Comcast lleva 11 años de incremento consecutivo del dividendo según el recuento de David Fish. La rentabilidad al precio actual es de un 2,22 %, pero el crecimiento de su dividendo en los últimos cinco años ha sido de un 14,9 % anual.
El dividendo está perfectamente cubierto por el beneficio por acción, como podemos ver en el siguiente gráfico. Dejando de lado el EPS payout del último ejercicio (13,3 %), que no vamos a volver a explicar cómo está alterado por la reforma impositiva, en los años precedentes, en los que el beneficio por acción ha sido el habitual, la proporción que los dividendos han representado con respecto a los beneficios ha sido de alrededor del 30 %.
Más importante que la proporción entre el dividendo y el beneficio por acción es la relación entre el dividendo y el flujo de caja libre. En el caso de Comcast, esa proporción ha sido inferior al 35 % en los últimos cinco años.
Deuda y calificación crediticia
Las tres agencias más importantes otorgan una alta calificación crediticia a la deuda de la compañía. Standard & Poor's asigna una calificación A-, Fitch A- y Moody's A3, todas con perspectiva estable excepto S&P que la ha colocado en revisión con vistas a una posible degradación tras el anuncio de la compra de la cadena europea Sky. La relación entre la deuda y los fondos propios era de 0,94 en 2013 y es de 0,94 en 2017.
En cuanto a la relación entre la deuda total y el EBITDA, Comcast mantiene un valor de apalancamiento relativamente bajo, inferior a 3.
La relación entre la deuda y el flujo de caja libre tampoco es preocupante. Comcast necesitaría 6 años de flujo de caja libre para pagar la totalidad de la deuda, aunque nos gustaría ver un valor inferior a 4 años. De todas formas, esto es algo que puede cambiar si la operación de compra de Sky llega a buen puerto, tal como señala la agencia Standard & Poor's.
Valoración
FastGraphs considera que Comcast está cotizando con un PER de 15,6 (FastGraphs utiliza un PER que no es "trailing" ni "forward"), por debajo de su PER histórico de 18,3 y muy cerca del PER de 15 que se justificaría teóricamente por el crecimiento de sus beneficios. En la imagen siguiente podemos apreciar que Comcast cotiza a un precio que se sitúa alrededor de su precio justo o ligeramente infravalorado.
También Morningstar considera que la acción está cotizando por debajo de su precio justo y le otorga cuatro estrellas. La ventaja competitiva de la compañía es amplia y la incertidumbre sobre el precio justo es moderada. Morningstar da un PER en estos momentos de 7,15 (19,21 en 2017), por debajo de su media de cinco años (18,5) y una rentabilidad por dividendo actual de 1,95 % (la rentabilidad del nuevo dividendo que se abonará en abril es de 2,24 %), superior a su media de cinco años (1,59 %) y una señal indirecta de infravaloración.
En la escala de David Van Knapp Comcast obtiene 4 puntos, por lo que diríamos que la acción está infravalorada. Una inversión en estos momentos podría retornar un 21,37 % anual hasta el año 2021 si el precio se expandiese hasta su relación PER histórica de 5 años de 19,6.
Conclusión
Comcast es una de las mayores empresas de medios de comunicación de Estados Unidos, con una capitalización (157.300 millones de dólares) ligeramente superior a la de Disney (152.400 millones de dólares). Su modelo de negocio es relativamente parecido, pues descansa en televisión por cable y streaming, estudios de cine (Universal) y parques temáticos (Harry Potter). El problema fundamental de su modelo de negocio es que la gente está cortando el cable y, al igual que Disney, la compañía se enfrenta a un descenso en el número de abonados. La compra de la compañía multimedia británica Sky, para la que ha realizado una oferta de compra un 16 % superior a la oferta de Fox, le permitiría acceder al mercado europeo. Para el inversor en dividendos crecientes, Comcast ofrece 11 años de incremento consecutivo del dividendo, una rentabilidad de 2,24 % y un crecimiento anual del dividendo de 14,9 % anual en los últimos cinco años. Finalmente, la valoración parece atractiva y su precio actual inferior a 34 $ no parece un mal punto de entrada.
Conflicto de intereses: Actualmente no mantenemos una posición en Comcast ni tenemos pensado iniciarla en las próximas 72 horas.
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