Kimberly-Clark Corporation es una empresa que se dedica a la fabricación y comercialización de productos para el cuidado personal, productos de papel y productos profesionales en todo el mundo.
Fundada en 1872 y, por tanto, con más de 144 años de historia, en la actualidad Kimberly-Clark cuenta con 43.000 empleados que trabajan en dependencias que la compañía tiene en 37 países. Sus marcas líderes se venden en más de 175 países y prácticamente una cuarta parte de la población mundial compra sus productos cada día. Las ventas totales de sus productos fueron de 18.600 millones de dólares en 2015 y marcas como Kleenex, Scott, Huggies, Pull-Ups, Kotex, Poise y Depend son la primera o segunda marca en 80 países.
- El segmento de Cuidado Personal ofrece pañales desechables, ropa interior desechable para niños que están dejando el pañal, toallitas para el bebé, productos para la incontinencia y otros productos relacionados bajo las marcas Huggies, Pull-Ups, Little Swimmers, GoodNites, DryNites, Kotex, U by Kotex, Intimus, Depend, Plenitud, Poise y otras marcas. La más importante de éstas es Huggies, una marca de pañales que vende más de 6.000 millones de dólares al año. Kotex se comercializa en más de 100 países y tiene unas ventas superiores a 1.000 millones de dólares anuales. Pull-Ups es la primera ropa interior desechable y la marca más vendida de este tipo de producto, con más de 2.000 millones de dólares al año. Depend fue marca pionera en la venta minorista de productos para la incontinencia en Estados Unidos.
- El segmento de Papel de consumo vende pañuelos de papel, toallitas, servilletas y productos relacionados de las marcas Kleenex, Scott, Cottonelle, Viva, Andrex, Scottex, Neve y otras. Kleenex es la primera marca mundial de pañuelos de papel con ventas superiores a 1.000 millones de dólares anuales. Scott tiene unas ventas de más de 2.000 millones de dólares al año.
- El segmento Kimberly-Clark profesional ofrece bayetas, toallitas, toallas, ropa, jabón y desinfectantes de las marcas Kleenex, Scott, WypAll, Kimtech y Jackson Safety.
El 50 % de sus ventas se produjo en Norteamérica en el año 2015.
La cuenta de pérdidas y ganancias de la empresa
En realidad, tras aumentar hasta el año 2013, el año 2014 vio un descenso de -6,75 % con respecto a 2013, y a su vez las ventas de 2015 disminuyeron un -5,74 % frente a 2014.
Bajando a la segunda línea, el coste de las ventas se ha reducido un 5 % anual en el mismo período de tiempo, lo que se puede ver en el gráfico como una mejora del margen bruto, que pasó de un 29,5 % en 2011 a un 35,6 % en 2015.
Bajando a la segunda línea, el coste de las ventas se ha reducido un 5 % anual en el mismo período de tiempo, lo que se puede ver en el gráfico como una mejora del margen bruto, que pasó de un 29,5 % en 2011 a un 35,6 % en 2015.
Sin embargo, los gastos operativos aumentaron en el año 2014 debido a las pérdidas en Venezuela, pero el mayor aumento, nada menos que un 20 % respecto al ejercicio anterior, se produjo en 2015 debido a un cargo de 1.568 millones de dólares por un acuerdo sobre el pago de pensiones a trabajadores jubilados de la empresa.
En enero de 2015 se corrigió el plan de pensiones para incluir un desembolso en un pago único a ciertos beneficiarios. En abril de 2015 el plan de pensiones completó la adquisición de contratos de anualidad para grupos, que se transfirieron a dos compañías aseguradoras de obligaciones de prestación por valor de 2.500 millones de dólares a 21.000 jubilados de Kimberly-Clark en Estados Unidos.Este cargo hizo que el resultado de explotación fuese en 2015 un 36 % inferior al de 2014 y en la misma línea el resultado neto (-33,6 %).
Cuando trasladamos esos resultados a la línea de abajo, el beneficio por acción, podemos ver de forma análoga su ascenso hasta el año 2013 y su caída en 2014 (-26,9 %) y 2015 (-31,4 %). La disminución en el número de acciones circulantes de un 2,1 % anual en el período 2011-2015 ha atenuado algo la caída del beneficio por acción. En los últimos diez años el número de acciones se ha reducido un 23,4 %.
A pesar del deterioro de los resultados, el dividendo ha aumentado cada año un 5,9 % anual. Como no podía ser de otra forma, con un beneficio por acción en declive y un dividendo en ascenso, el payout ha pasado de un 70 % en 2011 a un 127 % en 2015.
Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea de los últimos años de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.
A largo plazo, el precio sigue a los beneficios y los analistas esperan un 6 % de crecimiento de los beneficios en 2016 y un 7 % en 2017, luego podríamos esperar un retorno total de un 9-10 % anual en los próximos dos ejercicios (crecimiento de los beneficios 6-7 % anual más rentabilidad por dividendo actual del 3,2 %). Ahora bien, ¿cuánto de fiables son las previsiones? En el caso de Kimberly-Clark, fiables hasta cierto punto. Las previsiones realizadas con un año de antelación fallaron en un 27 % de los casos, mientras que las previsiones realizadas con dos años erraron en un 7 % de los casos.
Ayer mismo la empresa anunció sus resultados trimestrales que no alcanzaron las previsiones ni de ingresos ni de beneficios, cayendo casi un 5 %.
La prueba del euro
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista.
Dado que el ROE es muy alto (365 % en 2015), lo hemos representado en el eje derecho, dejando ROA, ROIC y WACC en el eje izquierdo (las fuentes de los datos son Morningstar para ROE y ROA y gurufocus para ROIC y WACC). Kimberly-Clark pagó el dinero con el que se financió en el año 2015 a un tipo de interés del 7,69 % y obtuvo una rentabilidad sobre el capital invertido de un 15,43 %. La diferencia no destaca entre las acciones que llevamos vistas aquí (no es Altria, que paga el 8 % y retorna el 39 %, tampoco Nike, que paga el 5,5 % y retorna el 43 %), pero es aceptable.
La retribución al accionista
Nuestra estrategia de inversión se basa en comprar acciones que no sólo abonan dividendos, sino que los aumentan cada año, y no vender salvo que el dividendo sea recortado (más detalles en nuestro plan de negocio). En estos momentos la rentabilidad que ofrece Kimberly-Clark es de un 3,1 %, pero tiene una historia detrás de 44 años de incremento consecutivo del dividendo. El ritmo de incremento, casi un 6 % anual en los últimos cinco años, es superior a la inflación, pero el último ejercicio ha sido un 4,55 % y la tendencia desde el año 2004 es claramente decreciente.
Pero hay algo preocupante con el dividendo de la empresa. No sólo Kimberly-Clark abonó un dividendo superior al beneficio por acción en el año 2015, como vimos más arriba (payout que ha ido aumentando en los últimos años hasta superar holgadamente el 100 %), sino que, más importante, la cantidad abonada como dividendo ha sido superior al flujo de caja libre.
Entendemos que las pérdidas en Venezuela y la cantidad abonada a los pensionistas son cifras no recurrentes y en próximos ejercicios las cosas deberían volver a la normalidad.
Además de los dividendos, los accionistas se han beneficiado de los programas de recompra de acciones, que hacen que el número de acciones entre las que repartir el beneficio neto disminuya. En los últimos cinco años Kimberly-Clark dedicó 6.700 millones de dólares a este concepto, una cantidad bastante pareja a los 6.000 millones abonados como dividendos.
Si el flujo de caja libre no ha sido suficiente para pagar los dividendos, de pagar con él los dividendos y las recompras de acciones ni hablamos. Estos conceptos han sido un 180 % del flujo de caja libre en el año 2015.
Deuda y calificación crediticia
¿De dónde ha salido el dinero para pagar dividendos y recompras de acciones si no es del flujo de caja libre? La deuda total ha aumentado en los últimos dos años: un 20,7 % en 2014 y un 11,8 % en 2015.
El apalancamiento financiero se multiplicó por 7 en 2014, al pasar de 3,9 a 21,3, siendo 0 en 2015 porque los fondos propios fueron negativos. En los últimos 12 meses Morningstar publica un valor de 75,7. La cobertura de intereses se ha deteriorado debido al descenso del EBIT (recordemos que su fórmula es EBIT entre gasto en intereses). El "current ratio" (activos corrientes entre pasivos corrientes) y el más conservador "quick ratio" son inferiores a 1, lo que podría indicar problemas de liquidez para afrontar sus obligaciones a corto plazo. Sin embargo, el ciclo de conversión de liquidez (cash conversion cycle) de Kimberly-Clark es de 22 días, lo que descarta cualquier problema de liquidez.
Kimberly-Clark puede pagar la totalidad de su deuda con el flujo de caja libre de seis años (7.775 millones de dólares de deuda y el anormalmente bajo flujo de caja libre de 1.250 millones de dólares en 2015). Standard & Poor's califica la deuda de Kimberly-Clark como A, aunque la perspectiva cambió a negativa en febrero de este 2016. Fitch mantiene una calificación A y Moody's A2, ambas con perspectiva estable.
Valoración
Cuando vemos el mismo gráfico de FastGraphs que veíamos más arriba, pero incluyendo el precio, tenemos una idea de la valoración de la compañía. En estos momentos el precio de Kimberly-Clark, pese a su descenso, está por encima de lo que está justificado por sus beneficios y por su crecimiento. Dice Chuck Carnavale que no se debe pagar un precio superior a 15 veces los beneficios, salvo que el crecimiento de éstos sea mayor de un 15 % anual, en cuyo caso se puede pagar una relación similar (un PE 25 si los beneficios crecen al 25 % anual, por ejemplo). Kimberly-Clark cotiza a un precio que es 19,9 veces los beneficios y no crece un 20 % anual.
Morningstar considera que la empresa tiene escasa ventaja competitiva ("narrow moat")y le otorga una calificación de tres estrellas, lo que significa que cotiza a su precio justo, incluso después del descenso de ayer de casi un 5 %.
En la escala de David Van Knapp, Kimberly-Clark obtiene una puntuación de 2,25, por lo que diríamos que se encuentra sobrevalorada.
Conclusión
Kimberly-Clark es un clásico del dividendo creciente (44 años de aumentos consecutivos, rentabilidad actual 3,2 %, crecimiento anual del dividendo 4,5 % en el último año), pero en los últimos dos años ha mostrado un deterioro de sus cifras de negocio. La cotización actual parece alta a pesar de haber bajado un 9,75 % desde máximos de 52 semanas, y la empresa no nos parece atractiva por encima de 90 $.
Nota: No soy un profesional de las finanzas y todo lo que está expresado aquí son las opiniones de un diletante basadas en las cifras de la empresa. En ningún caso se deben tomar como una recomendación de compra, venta o mantenimiento del valor. Antes de invertir tu dinero, investiga por ti mismo o ponte en manos de profesionales.
Sin embargo, hasta aquí tenemos una idea de los últimos años de la compañía y a nosotros lo que nos interesa es el futuro. La previsión de beneficios de la empresa en los próximos años aparece en la siguiente imagen de FastGraphs.
A largo plazo, el precio sigue a los beneficios y los analistas esperan un 6 % de crecimiento de los beneficios en 2016 y un 7 % en 2017, luego podríamos esperar un retorno total de un 9-10 % anual en los próximos dos ejercicios (crecimiento de los beneficios 6-7 % anual más rentabilidad por dividendo actual del 3,2 %). Ahora bien, ¿cuánto de fiables son las previsiones? En el caso de Kimberly-Clark, fiables hasta cierto punto. Las previsiones realizadas con un año de antelación fallaron en un 27 % de los casos, mientras que las previsiones realizadas con dos años erraron en un 7 % de los casos.
Ayer mismo la empresa anunció sus resultados trimestrales que no alcanzaron las previsiones ni de ingresos ni de beneficios, cayendo casi un 5 %.
La prueba del euro
¿En cuánto dinero es capaz de convertir la empresa un dólar que invierte? Para poder decir que la empresa crea valor para el accionista, al menos debería convertir un dólar en algo más que un dólar. Cada dólar que pide prestado a sus accionistas (fondos propios) o a los bonistas (deuda) tiene un coste, el coste medio ponderado del capital (weighted average cost of capital, WACC), que depende de la proporción de dinero que solicita a unos o a otros. El dinero en el que convierte la inversión se mide por el retorno sobre el capital invertido (return on invested capital, ROIC). Cuanto mayor sea la diferencia entre WACC y ROIC mayor valor crea la empresa para el accionista.
La retribución al accionista
Nuestra estrategia de inversión se basa en comprar acciones que no sólo abonan dividendos, sino que los aumentan cada año, y no vender salvo que el dividendo sea recortado (más detalles en nuestro plan de negocio). En estos momentos la rentabilidad que ofrece Kimberly-Clark es de un 3,1 %, pero tiene una historia detrás de 44 años de incremento consecutivo del dividendo. El ritmo de incremento, casi un 6 % anual en los últimos cinco años, es superior a la inflación, pero el último ejercicio ha sido un 4,55 % y la tendencia desde el año 2004 es claramente decreciente.
Además de los dividendos, los accionistas se han beneficiado de los programas de recompra de acciones, que hacen que el número de acciones entre las que repartir el beneficio neto disminuya. En los últimos cinco años Kimberly-Clark dedicó 6.700 millones de dólares a este concepto, una cantidad bastante pareja a los 6.000 millones abonados como dividendos.
Deuda y calificación crediticia
¿De dónde ha salido el dinero para pagar dividendos y recompras de acciones si no es del flujo de caja libre? La deuda total ha aumentado en los últimos dos años: un 20,7 % en 2014 y un 11,8 % en 2015.
El apalancamiento financiero se multiplicó por 7 en 2014, al pasar de 3,9 a 21,3, siendo 0 en 2015 porque los fondos propios fueron negativos. En los últimos 12 meses Morningstar publica un valor de 75,7. La cobertura de intereses se ha deteriorado debido al descenso del EBIT (recordemos que su fórmula es EBIT entre gasto en intereses). El "current ratio" (activos corrientes entre pasivos corrientes) y el más conservador "quick ratio" son inferiores a 1, lo que podría indicar problemas de liquidez para afrontar sus obligaciones a corto plazo. Sin embargo, el ciclo de conversión de liquidez (cash conversion cycle) de Kimberly-Clark es de 22 días, lo que descarta cualquier problema de liquidez.
Kimberly-Clark puede pagar la totalidad de su deuda con el flujo de caja libre de seis años (7.775 millones de dólares de deuda y el anormalmente bajo flujo de caja libre de 1.250 millones de dólares en 2015). Standard & Poor's califica la deuda de Kimberly-Clark como A, aunque la perspectiva cambió a negativa en febrero de este 2016. Fitch mantiene una calificación A y Moody's A2, ambas con perspectiva estable.
Valoración
Cuando vemos el mismo gráfico de FastGraphs que veíamos más arriba, pero incluyendo el precio, tenemos una idea de la valoración de la compañía. En estos momentos el precio de Kimberly-Clark, pese a su descenso, está por encima de lo que está justificado por sus beneficios y por su crecimiento. Dice Chuck Carnavale que no se debe pagar un precio superior a 15 veces los beneficios, salvo que el crecimiento de éstos sea mayor de un 15 % anual, en cuyo caso se puede pagar una relación similar (un PE 25 si los beneficios crecen al 25 % anual, por ejemplo). Kimberly-Clark cotiza a un precio que es 19,9 veces los beneficios y no crece un 20 % anual.
De hecho, una compra a estos niveles obtendría una revalorización de un 5,87 % anual si mantuviese la relación PE 18 habitual en la serie histórica (crecimiento del precio de 7,14 $ más 8,79 $ de dividendos). Creo que podríamos hacerlo mejor.
En la escala de David Van Knapp, Kimberly-Clark obtiene una puntuación de 2,25, por lo que diríamos que se encuentra sobrevalorada.
Conclusión
Kimberly-Clark es un clásico del dividendo creciente (44 años de aumentos consecutivos, rentabilidad actual 3,2 %, crecimiento anual del dividendo 4,5 % en el último año), pero en los últimos dos años ha mostrado un deterioro de sus cifras de negocio. La cotización actual parece alta a pesar de haber bajado un 9,75 % desde máximos de 52 semanas, y la empresa no nos parece atractiva por encima de 90 $.
Nota: No soy un profesional de las finanzas y todo lo que está expresado aquí son las opiniones de un diletante basadas en las cifras de la empresa. En ningún caso se deben tomar como una recomendación de compra, venta o mantenimiento del valor. Antes de invertir tu dinero, investiga por ti mismo o ponte en manos de profesionales.
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